核心观点 公司披露 2019年中报,上半年实现收入 10.85亿元,同比增长约 10%,实现归母净利润 1.46亿元, 同比增长约 35%。
   
技改完成, 降本增效显著。 2019上半年公司综合毛利率 29.5%, 同比提升3.9pct,其中 Q2单季毛利率 30.9%,环比提升 2.9pct,同比大幅提升 6.4pct。
   
分业务来看,上半年公司玻纤及制品业务稳步增长,收入 6.8亿元, 同比增长 15.3%, 毛利率同比提升 2.2pct; 化工制品业务受江苏环保减产影响,收入 3.4亿元,同比下滑 3.5%,但毛利率同比提升 5.5pct; 玻璃钢制品业务放量, 收入 6098万元, 同比增长 44.1%, 毛利率提升 3.4pct。主要原因一方面在于公司玻纤纱冷修技改完成、树脂新上产能,工艺和规模优势显现,单位成本下降;另一方面在于公司产业链较长, 形成了较为完整的玻纤纱—玻纤制品—树脂—玻纤复合材料产业链,玻纤纱外卖量少,使公司可以有效降低上游玻纤纱行业景气波动风险。
   
汇兑损失使财务费用加重,管理费用率有所改善。 从费用端来看,上半年公司财务费用 248万元 (去年同期为-90万元),财务费用率同比提升 0.32pct,主要在于人民币汇率波动导致的汇兑损失(2019年上半年公司汇兑损失346万元, 去年同期汇兑收益 345万元)。 上半年公司管理费用同比增长0.8%, 管理费用率同比下降 0.33pct。
   
资产负债率远优于同行。 截止二季度末,公司资产负债率 17%, 有息负债率只有 4%,远优于同行。公司在手现金和类现金资产接近 6亿元, 有息负债仅 1.3亿元, 同时上半年经营现金流 1.1亿元, 资本性支出 4171万元。
   
公司将推进产业链一体化、产品向高端化迈进。 公司上市以来一直聚焦玻纤行业,实行产业链一体化战略,去年以来公司对上游玻纤纱进行技改扩充产能(产能从 13万吨扩大到 18.5万吨),也在扩张树脂产能,同时带来单位成本显著下降和高端产品(热塑纱等)占比提升,未来公司将继续稳步扩张玻纤产业链产能并提升高端产品占比。
   
投资建议: 维持”买入” 评级。 公司是玻纤制品细分小龙头,形成了产业链一体化同步布局和良好的行业口碑,运营管理优秀。玻纤行业虽然景气下行,但公司一体化布局和稳健运营,使得业绩受影响较小;同时公司资产负债率低、现金流情况好,具备逆势扩张产能、优化产品结构的能力。我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.75、 0.93、 1.12元/股,最新收盘价对应 PE 分别为 11.7、 9.4、 7.7倍, PB 分别为 1.3、 1.2、 1.0倍,根据可比公司 2019年 PE 估值均值 15x,我们认为可以给予公司 2019年 15x PE,合理价值 11.25元/股; 维持“买入”评级。
   
风险提示: 玻纤行业景气度下滑,上游原材料和能源价格大涨等。